Just Eat Takeaway (JET) kwam vanochtend met cijfers en een investor call. Ik heb het gelezen en beluisterd. Laten we kijken wat er opvalt. Want er is meer aan de hand dan de headlines van het nieuwsbericht.
Ik begin met het positieve nieuws. En daarna door naar de kritische noot.
Verbetering marge
De outlook voor de adjusted ebitda 2023 is bijgesteld van € 225 miljoen naar € 275 miljoen.
Mooi. Maar niet gelijk een reden om de vlag uit te hangen. € 275 miljoen is een stijging van 22%, alleen is het een verbetering van de marge/GTV van 0,15%. Dat is allemaal klein bier. JET is namelijk op weg naar een marge van >5% van GTV.
Aandelen inkoopprogramma
JET gaat voor € 150 miljoen aandelen inkopen. Dat is wel logisch. Na de verkoop van iFood staat er ruim € 2 miljard op de bank.
De komende jaren kunnen de schulden makkelijk terugbetaald worden. Daarnaast verwachten ze cash flow positief te worden in 2024. En overnames zijn de komende tijd niet aannemelijk.
Kortom, geld staat te slapen op de balans en dan kan je het beter teruggeven aan de aandeelhouders. Dat ze dat met een inkoopprogramma doen snap ik ook gezien de huidige lage beurskoers. Of het laag is kan je natuurlijk discussiëren.
Maar…..
Van wie is die sigaar eigenlijk? 🤨
In 2021 stonden er ruim 212 miljoen aandelen uit. In 2022 bijna 216 miljoen. Nn nu staat de teller rond 220 miljoen. Die toename is onder andere veroorzaakt door stock based compensation (SBC).
Dus laten we het even plat slaan. In de adjusted ebitda zitten niet de kosten van SBC. Maar het zijn natuurlijk wel gewoon kosten, maar dan een beetje onder de radar bij JET. En nu krijgen we een cadeautje van € 150 miljoen aandelen inkoop, dat zijn ca. 9 miljoen aandelen. Maarja, die had je eerst al weggegeven. En nu ga je dat met ons geld terugkopen.
Ik weet in ieder geval waar die sigaar vandaan komt….. Uit mijn doos.
Long-term targets
Een van de targets is € 30 miljard GTV toevoegen over 5 jaar. Die blijft onveranderd, volgens de update.
Dat geloof ik niet.
In 2022 was de GTV € 28 miljard. Dan moeten ze over 5 jaar richting € 60 miljard GTV. En in 2023 stijgt de GTV niet of nauwelijks. Dan moet de hele toename van € 30 miljard in de komende 4 jaar plaatsvinden. Daarvoor is een groei van ca. 20% per jaar nodig. Ik denk dat dat echt te optimistisch is.
Ik durf hier wel een kratje bier om te wedden 😎: “JET komt dit jaar met een negatieve bijstelling van het GTV target”
Orders
De GTV cijfers verbloemen een groter probleem. In de GTV zit natuurlijk het positieve effect van inflatie. Een grotere orderwaarde vangt de lagere orderaantallen deels op. Maar juist die orders die vallen mij echt tegen. Net als vorig kwartaal trouwens.
Het argument van een lastige vergelijkingsbasis, met een Covid periode, gaat niet volledig op. Kijk bijvoorbeeld naar Doordash in de VS. In Q3 en Q4 van 2022 groeide het aantal orders met 27% (jaar op jaar). Voor Q1 2023 wordt ook groei voorspelt. Bij JET staan er in de VS alleen maar minnen in de cijfers.
Bij Delivery Hero (DH) kan hetzelfde verhaal op. DH is gestopt met een publiceren van aantallen orders, alleen gezien de groei in GTV (9%) verwacht ik niet dat de orders gedaald zijn. Een kleine stijging is waarschijnlijker.
De vergelijkingsbasis is lastig. Er is economische tegenwind. Alleen dat verklaart niet volledig de daling in orders. Bij de buren lukt het namelijk wel om orders en GTV te laten stijgen.
Het lijkt er meer op dat JET zijn competitieve positie in een aantal markten ziet verzwakken. En dat is slecht nieuws. De uiteindelijke waarde van JET zit niet alleen in het winstgevend krijgen van de business. Het is net zo belangrijk om te groeien. >5% marge op € 30 miljard GTV is niet genoeg. Het moet ruim over de € 60 miljard gaan om mijn berekende fair value waar te maken.
Conclusie
Op zich niet zoveel nieuws onder de zon. Alleen het momentum van groei moet echt gaan terugkeren. In de investor call sprak Jitse Groen over de investeringen in grocery en non-food delivery, die voor groei moeten gaan zorgen. En daarnaast verwacht hij groei door een toename in marktpenetratie. In Duitsland is dat bijvoorbeeld slechts ca. 20%. Ik vraag mij vooral af hoeveel geld het gaat kosten om die groei voor elkaar te krijgen. De combinatie winstgevend worden en groeien blijkt moeilijker dan gedacht. Tenminste, moeilijker dan ik had gedacht.
Ik houd de komende maanden in de gaten hoe de groei en winstgevendheid zich gaan ontwikkelen. En dan vooral of duidelijk wordt dat de business sterk blijft staan en niet langzaam uitholt.
Voor nu zie ik nog niet zoveel reden om mijn fair value bij te stellen. De meevallende ebitda ontwikkeling heft de tegenvallende GTV ontwikkeling ongeveer op. Ik ga er dan wel vanuit dat de business vanaf H2 2023 en heel 2024 weer gaat groeien. Met ca. 10% per jaar.